Quedarse quieto en pesos pasó a ser la posición más cara

La semana pasada escribimos que el Gobierno había soltado el techo de $1.500 para el dólar. Esta semana esa decisión tomó forma de regla: por primera vez en meses, en agosto el dólar le ganó a la inflación, y el mercado ya sospecha que llegó para quedarse.

Pero la misma semana mostró los límites de la jugada. El Tesoro renovó su deuda pagando más caro, y volvió a no ofrecer nada que cruce la elección de 2027. El resultado es un Gobierno que ordena el frente financiero a su manera, pero que al hacerlo convierte al peso en un peor lugar para dejar la plata, y sin tocar la parte más frágil: el crédito real.

El dólar le ganó a la inflación: nació una regla nueva

Durante meses, la historia fue un dólar planchado y barato, que subía menos que los precios. En agosto se dio vuelta: el dólar subió más que la inflación, y en la city creen que esa va a ser la nueva norma. No es que el Gobierno perdió el control. El Banco Central compró USD 93 millones el jueves, su mayor cifra del mes, y dejó las reservas por encima de los USD 50.700 millones, mientras dejaba correr el mayorista hasta la zona de $1.514 y la tasa de un día, la que pagan los bancos por conseguir pesos por veinticuatro horas, aflojaba hasta el 12%.

Ahora bien, esa calma tiene más de administración que de mercado despejado: el día del pago de una letra atada al dólar, el mercado de futuros movió un récord de contratos, y el Banco Central tuvo que estar muy presente. La desinflación sigue siendo el objetivo, y por ahora la suba del dólar casi no se traslada a los precios. Pero la época del dólar barato y clavado se terminó. Para una empresa, eso quiere decir algo concreto: el ancla que hacía sentir seguro quedarse en pesos ya no está, y cubrirse dejó de ser opcional.

La licitación mostró el precio y el límite de la jugada

El jueves el Tesoro renovó el 95,96% de $12,6 billones que vencían, e incluso dejó unos $0,5 billones de pesos en el mercado para aflojar la sequía de liquidez. Pero lo hizo pagando más caro: la letra más corta salió a una tasa cercana al 30% anual. Y el menú confirmó el límite: cinco instrumentos, todos con vencimiento dentro del actual mandato, sin nada que se estire más allá de 2027 ni nada en dólares.

Del otro lado del mostrador, la deuda en dólares no afloja: el tramo largo sigue clavado en torno al 10,5% de rendimiento anual, niveles que no ceden hace semanas. Y es justamente por eso que el Tesoro no se anima a emitir a 2028: tendría que convalidar esas tasas. La lectura para la caja es directa. El Gobierno está comprando tiempo y liquidez, no confianza. Y la señal para el fondeo propio de una empresa es la misma que se da el propio Tesoro: corto, sin estirar plazo, porque el tramo largo hoy no es amigo de nadie.

Para una tesorería, quedarse quieto en pesos pasó a ser la posición cara

Acá está la consecuencia que toca la caja de manera directa. Con el dólar ganándole a la inflación y las tasas cortas aflojando, la jugada de siempre, dejar la plata en un fondo de liquidez inmediata en pesos, dejó de proteger el dinero: esos fondos rinden 1,4% a 1,5% por mes contra una inflación cercana al 2%. Es decir, rinden menos que la inflación. El mercado ya votó con los pies: uno de cada cuatro pesos de la industria de fondos está hoy colocado en fondos en dólares, cuando hace un año era uno de cada seis.

Y esto no es solamente miedo a una devaluación. Es que dejar la plata quieta en pesos hoy pierde contra dos cosas a la vez: contra la inflación y contra el dólar. La conclusión para una tesorería es que el lugar seguro de siempre cambió. La liquidez ociosa en pesos tiene un costo que hace unos meses no tenía. Lo que corresponde es calzar cada peso con la fecha en que se va a usar, capturando la tasa real todavía alta de los bonos que ajustan por inflación en el tramo corto y medio, y dolarizar el excedente que no se vaya a necesitar antes de la elección, sin perseguir el tramo largo.

Lo que observamos desde Praxis Finanzas

Esto no es un boletín de calificaciones de la gestión, es lo que muestran los precios y los datos. Y los datos dicen dos cosas a la vez. Por un lado, el frente financiero se está ordenando: reservas en su nivel más alto en años, desinflación en marcha, liquidez que afloja. Eso es real, y hay que reconocerlo. Por el otro, quedan dos cosas sin tocar, y las dos le importan a una empresa. La primera es la deuda que cruza 2027, todavía congelada en rendimientos de dos dígitos. La segunda es la plomería del crédito real: la Argentina tiene, al mismo tiempo, el crédito bancario más chico de la región, equivalente al 14,8% de la economía contra un promedio del 47,6%, y la mora más alta, del 7,3%, que se duplicó desde 2023.

Conviene ser justos con ese dato: la baja penetración del crédito es estructural, viene de hace más de una década y no es de esta gestión. Pero el efecto sobre una empresa es el mismo: la misma tesorería que hoy administra bien su excedente en el mercado no puede apoyarse en el banco cuando necesita capital de trabajo. El ajuste es financiero; la cañería sobre la que corre el negocio real sigue rota. Por eso insistimos en separar dos decisiones que el mercado mezcla: cómo colocar el excedente financiero y cómo blindar el capital de trabajo. Esta semana volvió más fácil la primera, y para nada más fácil la segunda.

La semana se resuelve en cuatro movimientos. Cubrir el flujo dolarizado ahora que el dólar se soltó y la cobertura todavía es barata. Capturar la tasa real en pesos, pero corta y calzada con la caja, sin cruzar 2027. No dejar la plata quieta en pesos, que hoy pierde contra la inflación y contra el dólar: mover el excedente. Y fondearse corto, como el propio Tesoro, sabiendo que el crédito bancario sigue caro y escaso.

El régimen nuevo ya tiene su regla. Y para una empresa, la regla se traduce en una sola cosa: que la caja no se quede quieta esperando, ni cruce una fecha que nadie controla.